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作為知名主題樂園IP“歡樂谷”的持有者，華僑城在旅游產業中的資源令人艷羨。但直到近期不斷出售房地產項目，外界才猛然發現，華僑城還是為數不多持有房地產開發“牌照”的央企，房地產業務還一度占有舉足輕重的地位。

今年10月以來，華僑城相繼掛牌出售位于成都、上海、海南、泰州等多個房地產項目股權，總價值上百億。

這種做法不僅僅是緩解房地產調控壓力的一種手段，從華僑城的業務類型和戰略轉變來看，其背后隱藏著一盤“騰籠換鳥”的大棋。

近年來，華僑城啟動從“旅游+地產”到“文化+旅游+城鎮化”、“旅游+互聯網+金融”的轉型，刻意淡化房地產商形象，而擬將文旅作為其核心產業。為此，華僑城在今年實施了多筆文旅項目的并購，同時也出售了運營不佳的項目，其中就包括大量房地產項目。

但公司的資金壓力也因此增大。截至今年第三季度，華僑城的負債總額為2035.47億元，比2017年末增長了約40%，其負債率也達到74%。

作為房企多元化轉型的典型代表，華僑城的做法對行業有重要的啟示性意義。盡管券商對這種轉型頗為追捧，但高負債的代價同樣不容忽視。分析人士認為，公司能否在樓市調控加劇的情況下度過這一轉型期，仍待觀察。

Chapter 1

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淡化“地產商”形象

2011年，在“國資涉房”的整頓大潮中，華僑城成為獲準從事房地產業務的16家央企之一。通過資金密集型的房地產開發業務，反哺重資產投入、回報周期長的文旅項目，也逐漸變成華僑城的主要盈利模式。長期以來，房地產業務在華僑城的營收占比始終維持在一半以上。

但從2015年開始，華僑城啟動轉型，提出“文化+旅游+城鎮化”以及“旅游+互聯網+金融”的創新發展模式。雖未明確提出退出房地產，但在刻意淡化房地產商的形象。

2017年，公司出售房地產項目的做法頻繁出現。當年年末，華僑城分兩次將北京“新著東方”項目全部售出。今年10月以來，華僑城開始批量掛牌項目股權，其中包括房地產和其他業態。掛牌的日期和標的分別為：10月10日，成都安仁華僑城仁里文化旅游開發有限公司100%股權；10月11日，成都地潤置業發展有限公司51%股權；10月15日，成都天府華僑城湖濱商業管理有限公司51%股權；10月16日，海南華僑實業有限公司100%股權及債權、泰州華僑城有限公司部分資產；10月19日，上海華合房地產開發有限公司50%股權及債權，10月29日，成都華僑城盈創實業有限公司80%股權；11月6日，深圳華僑城消防安裝工程有限公司100%股權。

這些項目大多位于核心一二線城市，部分項目地段頗佳，不可謂不優質。對于這種做法，上海易居房地產研究院智庫中心總監嚴躍進認為，過去兩年來，熱點一二線城市承受調控重壓，且政策沒有放松跡象，為回籠資金而出售項目股權，應屬正常的做法。

華僑城的做法是否“正常”？以“新著東方”項目為例，截至2017年4月，項目的營業收入為零，總資產為90.5億，總負債達到93億，可謂“資不抵債”。

一位熟悉華僑城的分析人士向21世紀經濟報道表示，在房地產業內，華僑城的開發運營能力相對不強，公司向來不以“高周轉”見長。盡管有著融資成本低的優勢，但在調控重壓下，非常不利于回籠資金。

事實上，進軍房地產多年的華僑城，房地產業務營收規模始終不高。2017年，公司房地產業務實現營業收入233.59億元，在國內房企中排名50名開外。

Chapter 2

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加速反哺文旅

相比之下，文旅業務是華僑城的“強項”。借助文旅和地產的協同效應，華僑城的總體盈利高于同業。近五年，公司毛利率均維持在50%以上，遠高于其他龍頭房企。

在出售地產業務的同時，華僑城不斷加速對文旅產業的布局。

過去兩年來，華僑城通過增資擴股方式入股云南世博、云南文投，三家企業還與云南省各州市縣政府、國內各大型企業集體簽約60余個項目，涉及金額逾千億元。此外，華僑城在無錫、衡陽等地簽約文旅、度假項目，總投資數百億元。公司還入股云南文投旗下的麗江公司股權。

2018年半年報顯示，華僑城通過市場競拍、合作拍地、股權收購等多種方式在濟南章丘、天津、杭州、成都、重慶、順德、太原等地拿下多個優質土地資源，其中不乏文旅項目用地。6月，華僑城耗資超過20億戰略投資同程旅游。

進入四季度，公司在文旅領域的擴張仍在繼續。10月16日，華僑城與湛江市簽訂全域旅游開發合作協議，未來五年投資金額不低于500億元。

這體現出華僑城出售房地產項目的另一個考量。嚴躍進向21世紀經濟報道表示，文旅項目前景雖好，但若以重資產的模式來運營，對資金的壓力仍然不可忽視。他表示，由重資產完全轉型為輕資產，需要一個很長的過程。此前萬達就以重資產模式運營文旅項目，經歷了出售風波后，則變成“輕重結合”。

嚴躍進認為，對于華僑城而言，“地產反哺文旅”的模式并未改變。不同的是，此前是通過房地產銷售現金流來反哺，如今則用出售股權的資金來反哺。

但華僑城無意全面退出地產。今年1月，華僑城在蛇口獲取一宗城市更新項目。8月，華僑城18億元入股禹州地產，成為第二大股東。有分析認為，對于優質的房地產項目，華僑城仍會以各種方式介入。

嚴躍進指出，房地產業務的營收占比超過一半，仍是主要的收入來源，對于公司維持平穩轉型的重要性不言而喻。一旦該業務快速收縮，也不利于公司業績的穩定。

但類似于“木桶效應”，作為“短板”的房地產業務能否做好，仍將成為華僑城轉型成功與否的關鍵。華泰證券、華創證券、國信證券都指出，在樓市調控政策不斷加劇的緩解下，“房地產市場銷量超預期下行以及行業資金超預期收緊”，將是公司面臨的主要風險。